Сланцевая нефть становится сланцевым провалом (и приятной субсидией для потребителей)

Я испытываю соблазн сказать авторам двух недавних статей (здесь и здесь) описывающих продолжающийся отрицательный свободный денежный поток нефтяных компаний добывающих нефть в Америке: "Скажи мне что то, чего я ещё не знаю."

Но, по-видимому, их послание (которые были правдой, в течение многих лет) должно быть повторено. Это потому, что инвесторы, похоже, не могут понять значение того, что эти две части делают совершенно ясным: что сланцевая нефтяная промышленность в Соединенных Штатах использует деньги инвесторов для субсидирования потребителей нефти и заполнения карманов топ-менеджмента, без долгосрочного плана по созданию стоимости.

Нет другого вывода из того, что свободный денежный поток продолжает оставаться крайне негативным для тех компаний, которые наиболее сильно зависят от залежей сланцевой нефти в США. Для кого выражение "свободный денежный поток" является новым термином, поясню: это операционный денежный поток (то есть денежные средства, полученные от операций, означающих продажу нефти и сопутствующих товаров) за вычетом капитальных затрат. Если это число остается отрицательным слишком долго для компании или отрасли, это признак того, что что-то очень неправильно.

Только девять из 33 компаний, занимающихся разведкой и добычей сланцевой нефти, рассмотренных в вышеупомянутом отчете, имели положительный свободный денежный поток за первое полугодие 2018 года. Это несмотря на то, что цены выросли от минимума около $ 30 в 2016 году к 70 долларам к середине этого года.

Чтобы получить представление о том, насколько плохо были дела даже в периоды, когда цена на нефть в среднем превышала 100 долларов США в 2011, 2012, 2013 и большую часть 2014, вот ежегодные свободные денежные потоки в долларах этих 33 компаний, объединенных с 2010 года, и все они отрицательные: -14 миллиардов (2010), -21.9 миллиардов (2011), -37.8 миллиардов (2012), -16.8 миллиардов (2013), -33 миллиарда (2014), -34.4 миллиарда (2015), -18.3 миллиарда (2016), -15,5 млрд (2017).

Капитальные затраты - это то, что компании инвестируют в будущую добычу, в данном случае, приобретение новых нефтяных месторождений и бурение и завершение новых скважин и связанной с ними инфраструктуры. Поскольку операционный денежный поток не был достаточным для покрытия бурения новых скважин, компании должны либо набирать новые долги, либо выпускать новые акции, чтобы собрать для этого деньги. Первое делает компании более склонными к банкротству, если цены на нефть снижаются, а вторая снижает стоимость компании для существующих акционеров. В любом случае, это не хорошие новости для инвесторов.

Так, может быть, вы спросите "почему бы компаниям не накопить достаточно денег, чтобы пробурить новые скважины, прежде чем они пойдут на разведку?" Ответ заключается в понимании темпов снижения (дебита) существующих скважин. После трех лет большинство сланцевых скважин производят от 70 до 90 процентов меньше нефти, чем  в начале добычи. (Сравните это с общемировым уровнем снижения добычи нефти, от 4% - 5% в год, который в течение трех лет составляет от 11 до 14 %.) Ситуация была уподоблена пытке бежать вверх по спускающемуся вниз эскалатору. Чем быстрее эскалатор идет вниз (увеличивается скорость падения дебита - добычи, после ввода скважины), тем сложнее сохранять устойчивый темп, бега вверх (то есть увеличить производство). Для того, чтобы сохранить общий рост добычи компании, компания должна бурить непрерывно или наткнется на риск снижения добычи, что приведёт к порочному циклу снижения денежного потока, необходимого для бурения новых скважин.

Чтобы избежать этого сценария, такие компании каждый год ищут дополнительные деньги в виде долга и/или эмиссии акций для финансирования нового бурения. Теперь вот почему это неосуществимо в долгосрочной перспективе. Пример за пределами отрасли поможет проиллюстрировать проблему: компания, занимающаяся производством, может быть в состоянии оправдать отрицательный свободный денежный поток в течение многих лет, поскольку она строит свои производственные мощности, чтобы сделать больше продуктов на большего по объемам рынка.

Через несколько лет, если стратегия работает, компания может быть хорошо позиционирована, чтобы доминировать на своих рынках и получать удовлетворяющую  прибыль для инвесторов. Конечно, не всегда получается так, как того хотят компании. Но есть логика постоянного инвестирования в такую компанию в условиях отрицательного свободного денежного потока. Это потому, что у инвесторов есть основания полагать, что они строят долгосрочную прибыльность. Заводы остаются, они страдают от износа, но они не истощаются, как нефть. И те, кто ими управляет, как правило, становятся лучше с течением времени, делая свои фабрики более продуктивными, а не менее.

То же самое нельзя сказать о компаниях, которые добывают сланцевую нефть из-за ее высокой скорости снижения. Если операционные денежные потоки не достаточны для финансирования капитальных затрат относительно скоро после того, как компания начинает свою программу бурения, то компания должна бурить неистово просто, чтобы избежать падения производства, не говоря уже о достижении роста производства, которые необходимы для высоких цен на акции.

Увеличение производства на самом деле может быть достигнуто в течение времени с большим количеством усилий и расходов. Но, вот проблема: по мере того, как количество добывающих скважин резко возрастает, количество скважин, которые должны быть пробурены каждый год только для того, чтобы держать уровень добычи, так же возрастает резко. В какой-то момент используются (заканчиваются) самые продуктивные места для бурения. Компания должна перейти на места, которые менее продуктивны, и поэтому должна бурить даже больше скважин, чем было ранее (обычно при более высоких затратах), чтобы сохранить уровень добычи.

Сланцевые нефтяные компании говорят, что технология решит проблему. Но до сих пор, говорит о том, что кривые падения становятся круче. Добыча из новых скважин падает быстрее, чем раньше, что свидетельствует о том, что компании уже уходят от лучших перспективных, к более маргинальным месторождениям. Крупнейшей независимой нефтяной компании, работающей в индустрии сланцевой нефти,Pioneer Natural Resources, пострадала от снизились темпов добычи на 56% в 2017 году из скважин,относительно добычи на конец 2016 года. Это означает, что компании пришлось заменить более половины своей добычи в прошлом году  новыми скважинами, прежде чем он смогла увеличить добычу (что удалось сделать).

Но по мере того, как титанические усилия по увеличению добычи сталкиваются с все большими и большими темпами снижения и необходимостью заменить падение добычи из большего и большего числа существующих скважин, это в какой-то момент станет невозможным не увеличивать добычу или даже поддерживать её. Количество новых скважин, которые необходимо пробурить, превысит количество подходящих мест для их бурения и / или мощности имеющегося бурового оборудования.

Это точка, в которой всё заканчивается. Этот момент может быть перенесен на компании, если цена на нефть падает, или если экономика падает и инвестиционные доллары перестают течь к сланцевым нефтяным компаниям. Если компании не могут постоянно финансировать непрерывное бурение новых скважин, иллюзия успеха будет показана такой какой она есть.

Между тем, топ-менеджмент продолжает получать  бонусы, чтобы сжигать деньги инвесторов, а потребители получают нефть дешевле, фактической долгосрочной себестоимости продукции. Это один из тех редких случаев, когда лучшие 1% (и много других лохов) заманиваются неполным пониманием во что идут их инвестиции, которые субсидируют жизнь 99%.

Но не рассчитывайте на долгосрочность этого соглашение, продолжающегося долго в будущем. Приближается день расплаты. Те, кто может понять, когда именно или просто повезет угадать, когда может сделать состояние на обратной стороне, делая ставку против того, что некоторые называют сланцевую нефть финансовой пирамидой. Есть способ, однако, чтобы получить прибыль от любой схемы Понци, если вы уже инвестировали в неё, и вы распознали её: бегите, прежде чем она рухнет!