Байбэк вечеринка закончена: объемы обратных выкупов акций рухнули во втором квартале

Несколько дней назад мы писали, основываясь на данные издания SocGen’s Альберта Эдвардса: «Байбэк вечеринка закончена», в которой Эдвардс утверждал: «На протяжении лета было много разных событий, но наиболее значимые случились только недавно, когда индекс S&P500 пробил отметку 2,000 пунктов, а доходность 10-летних бондов упала ниже 1%. Эпоха нашего Ледникового периода уже давно подразумевала достижение уровней доходности бондов ниже 1%, и я вижу, что данный процесс в США и Великобритании развивается успешно. Сюрпризом для меня стал рынок ценных бумаг. Количественное смягчение оказалось существенным драйвером данного сегмента, предоставляя топливо для выпуска корпоративных облигаций, используемых в финансировании обратных выкупов акций. Компании сами по себе являлись единственными значительными покупателями данных активов, но последние данные предполагают окончание этой вечеринки, и поскольку прибыли также затормозились, устойчивость рынка ценных бумаг весьма иллюзорна».

Мы сделали определенные подсчеты, добавили к ним прибыли индекса S&P 500 2-го квартала и можем утверждать, что (по меньшей мере, во втором квартале) байбэки не просто закончились, а обрушились с грохотом, учитывая, что в номинальном выражении обратные выкупы во 2-м квартале упали на 27% до «всего лишь» 117 млрд. долларов США – самого низкого показателя с момента 1-го квартала 2013 года!

Кто же является главными виновниками? Пожалуй, первые подозреваемые —  компании, которые активно резвились с байбэками в 1-м квартале и значительно сократили свои выкупы во 2-м квартале. Графики ниже демонстрируют крупнейших участников обратного выкупа своих акций во 2-м квартале, и мы можем сравнить эти показатели с данными 1-го квартала.

Может сложиться впечатление, что все-таки не все финансисты корпораций являются идиотами, и при индексе S&P500, торгующемся на уровне 2000 пунктов (и очевидно, на исторических хаях), компании начали давать задний ход обратному выкупу своих акций, несмотря на то что имеется возможность финансировать его выпуском долга со смехотворно низкими процентными ставками.

Итак, поскольку корпорации больше не участвуют в подъеме S&P 500 при помощи LBO (финансирование выкупа заемными средствами) и MBO (выкуп акций менеджментом компании) благодаря стаду инвесторов, выкупающих и понижающих доходности облигаций; у ФЕДа есть менее двух месяцев до окончания операций POMO (покупка или продажа Федеральным Резервом ценных бумаг на открытом рынке); мелкие инвесторы уже давно закончились – кто останется покупать акции?

Опять-таки, это могло быть временным явлением как результат краткосрочного движения цен рынка облигаций во 2-м квартале, что сделало байбэки слишком дорогим удовольствием.  Учитывая раздувающийся на полных парах пузырь рынка облигаций, вероятно, является хорошей идеей подождать до выхода данных 3-го квартала, перед тем как делать выводы о том, подошел ли период байбэков окончательно к своему финишу.

В связи с этими и другими схожими вопросами мы публикуем отрывок статьи Альберта Эдвардса, написанной две недели назад: «Байбэк вечеринка закончена».

Вот о чем он пишет в своем последнем комментарии:

«На протяжении лета было много разных событий, но наиболее значимые случились только недавно, когда индекс S&P500 пробил отметку 2,000 пунктов, а доходность 10-летних бондов упала ниже 1%. Эпоха нашего Ледникового периода уже давно подразумевала достижение уровней доходности бондов ниже 1%, и я вижу, что данный процесс в США и Великобритании развивается успешно. Сюрпризом для меня стал рынок ценных бумаг. Количественное смягчение оказалось существенным драйвером данного сегмента, предоставляя топливо для выпуска корпоративных облигаций, используемых в финансировании обратных выкупов акций. Компании сами по себе являлись единственными значительными покупателями данных активов,но последние данные предполагают окончание этой вечеринки, и поскольку прибыли также затормозились, дальнейшая устойчивость рынка ценных бумаг весьма иллюзорна».

Другими словами, пока Количественное Смягчение позволяло компаниям заниматься обратными выкупами своих акций за счет долгового финансирования по нулевым ставкам, финансовые директора и казначеи вместо традиционных частных и институциональных инвесторов являлись маржинальными покупателями акций в последних рядах наиболее смехотворного, мошеннического и, как любит называть CNBC, «нежеланном» ралли всех времен.

А вот и плохие новости:

Уже многие согласны с тем, что программа Количественного Смягчения ФЕДа раздула цены на активы до уровня, превышающего их фундаментальную стоимость (расслоение общества по доходам являлось также одним из нежелательных побочных эффектов). Андреу Лапфорн обозначил механизм, в котором Количественное Смягчение путем сокращения в наличии объема государственных бондов с возможностью в них инвестирования стимулировало инвесторов вместо этого расхватывать другие долговые активы по всему спектру риска. Компании, выпускающие облигации под низкие доходности в этом безумстве покупателей, занимаются тем, что они всегда любят делать с долгами в момент последней стадии экономического цикла. Они эмитируют дешевые долги для покупки дорогих активов.  Приличных прибылей (рост денежного потока), возможно, более чем достаточно для покрытия капитальных расходов и выплаты дивидендов, но колоссальный гэп в фондировании происходит, когда компании также проявляют свою финансовую активность (смотри график ниже; Андреу также посчитал, что в настоящий момент почти треть от всего байбэка уходит на покрытие расходов по приобретению необходимых к выкупу опционов акций менеджмента. Количественное Смягчение воистину делает богатых еще богаче!).

Конечно, это не является новостью. Данные циклы всегда означают возврат обратно, также как это происходит и в любом бизнес-цикле, в том числе, когда ФЕД со своими бесконечными манипуляциями всех классов активов и со всей своей глупостью полагает, что может контролировать и отложить начало рецессии, при этом все что делается, на самом деле, только усугубляет проблему, и в конце концов неизбежно происходит удар:

… слоном в посудной лавке являются сами корпорации США (смотрите график ниже), которые вытащили наверх акции из рук сектора домохозяйств (по большей мере) при помощи долгового финансирования (смотрите график ниже). Это обычное явление в рамках цикла, но в данном случае оно еще и подталкивается при помощи Количественного Смягчения.  

Оглядываясь назад, нет никаких сомнений, что Количественное Смягчение наводнило все финансовые рынки и подняло на своем пути стоимость акций. Проблемой является то, что данное циклическое событие имеет обычай неожиданно останавливаться по обыденным причинам: в результате рецессии, закрытия кредитных рынков и т.д.   Андреу в своем комментарии от 18 августа показывает, что именно это, кажется, и случилось в последние дни 2-го квартала, когда байбэки акций серьезно упали как квартал к кварталу – так и год к году. Он полагает, что окончание Количественного Смягчения может быть непосредственно тому виной (значит, увидим бай-бай байбэки?). Окончание Количественного Смягчения уже чувствуется на рынках ценных бумаг.

Хорошей новостью для тех, кто уже сыт по горло бесконечными манипуляциями ФЕД со всеми классами активов, является то, что даже Стив Лизман в конце концов признает, что если это все в итоге заканчивается, то…

Данный циклический процесс всегда завершается в слезах и рассматривается в ретроспективе в качестве типичного безумия окончания цикла. Поскольку фондирование выпуска корпоративных долгов останавливается (по любой причине, например окончания Количественного Смягчения), обратный выкуп акций также прекращается, и один из самых серьезных драйверов бычьего рынка ценных бумаг исчезает.   

Пузырь рынка ценных бумаг  замаскировал нагромождение кучи чистых долгов на балансах корпораций США. Сейчас все возвращается на круги своя, т.к. Количественное Смягчение заканчивается. Окончание процветания байбэков может быть серьезным испытанием для этого пузыря. В самом деле: неужели я уже слышу свист и шипение?

… в какой-то момент у ФЕДа не будет никакого выбора, кроме как выступить вперед опять, и игра в централизованное планирование сможет начаться снова с нулевой точки, пока в итоге не будет потеряно итак уже хрупкое доверие к ФЕДу, злоупотребление резервным стaтусом доллара США перестанет быть возможным, и финальная переоценка активов к их истинным значениям сможет начаться.

Источник 1      Источник 2