Перспективы "Газпрома" на фоне падающих цен в ЕС

Время  от времени выкладываю рассуждения о том, как низкие цены на газ в мире  соотносятся с финансовым положением компаний, и насколько устойчива эта  конструкция в долгосрочной перспективе. Посмотрел в этом ключе на такую  несколько хайповую тему как "Газпром" и его котировки. 

Последнее время  много обсуждений, в связи с доразмещением акций, переходом на новую  див.политику и многое другое, все наслышаны. Акции уже выросли в этом  году с типовых 150 до ±250 (в связи с ростом дивидендов), и кое-кто  пророчит новые вершины уровней 2008 года. Но как-то сложно соотносить  такой прогноз с той ситуацией на газовом рынке, которую мы видим.

Конечно, "Газпром" - это история, для описания которой понадобится не  десяток страниц, а специально обученные люди моделируют все факторы в  деталях.

Но если посмотреть на коленке и исходить из того, что  ключевым фактором остаются цены на газ в Европе. А они в ближайшие годы  будут под давлением. Средняя цена спотовых европейских рынков в 2018  года - около $8 за млн БТЕ, таких цен мы ещё не увидим долго. Для  сравнения, сейчас зима на носу, а цены декабрьского фьючерса - $5,3.  Наиболее радикальные наблюдатели уже предполагают, что летом будут  какие-то неимоверно низкие значения в Европе, даже называть их не  хочется.

При этом, не следует забывать, что у "Газпрома" есть  поддержка в виде нефтяной привязки пока для большей части контрактов. По  различным оценкам, уже в районе 35-40% - спот, остальное нефтяная  привязка. Это поддержит среднюю цену реализации (коэффициент привязки  официально не разглашается, его в явном виде и не существует, т.к.  структура контракта чуть другая, чем в СПГ. Но часто считают его на  уровне 0.1 (а выше некуда - уже СПГ продают с привязкой 0.11) то при  нефти по 62, мы получим 6.2 доллара за млн БТЕ, возможно и меньше). При  этом, не следует забывать, что старые контракты постепенно истекают,  заменяться они будут контрактами с привязкой к биржевым ценам.

 Остаётся надеяться, что к моменту когда "нефтяные" контракты истекут,  спотовые цены всё же подрастут, но всё равно 6-6.5 долларов за млн БТЕ  это здоровая долгосрочная цена. Теперь перейдём к близким тысячам за  кубометры. 6.5 - это 230 долларов за тысячу кубометров. Но это скорее  позитивный сценарий. Цены могут оказаться запросто и меньше. 200  долларов за тыс. кубометров - это $5.6 за млн БТЕ, чуть выше текущего  "спота".

При этом, колебания европейских цен на уровне 20% (то есть,  скажем от 240 до 200 долларов) - это вполне реальный вариант. И такое  падение "съедает" значительную часть европейской сверхприбыли (из  налогов учитываю грубо - только пошлину): 40долл снижения с тысячи  куб.м*0.7 (за вычетом 30% пошлины)*200 млрд куб.м*65 за доллар= 364 млрд  рублей. Это существенная сумма, для сравнения вся прибыль группы  Газпром за 2018 год составила около 1,5 трлн (из них 400 млрд - это  "газпромнефть"), а в 2017 году - 766 млрд. В 2018 году средняя цена  реализации в ЕС - 246, в 2017 - 200.

В пятницу вышел отчёт за 9  мес., третий квартал ожидаемое падение прибыли, а суммарная прибыль за 9  мес. даже чуть больше чем 2018 году, но за счёт уменьшившихся  финансовых расходов. Прибыль от продаж на 30% ниже. Средняя цена  экспорта в ЕС по году анонсирована на уровне 202-205. Совсем немного, но  ожидаемо.

Конечно, "Газпром" - это далеко не только европейский  газ. Это ещё и внутренний рынок, и "Газпромнефть", которая вносит  существенный вклад в прибыль всей группы, и ГЭХ, и чуток "Новатэка". И  масса прочих статей доходов и расходов, которые конечно нужно смотреть  отдельно.

Ещё у нас скоро будет запущена "Сила Сибири". Но проект,  скажем прямо, при текущих ценах хорошо если выйдет в ноль, при честном  начислении амортизации, там больших прибылей не будет. 

Итого,  вполне возможные колебания цен на газ на горизонте ближайших лет могут  подпортить отчётность "Газпрома". Есть и позитивные возможности развития  событий: если будут расти объёмы без падения цены, то это неплохо, так  как транспортные расходы, вносящие основной вклад в себестоимость,  остаются по сути фиксированными: прямо или косвенно за них уже уплачено  (остаётся понять, что будет с Украиной). Вообще, игры с себестоимостью  могут много на что повлиять.

Если говорить именно о котировках, то  на днях опубликуют новую дивполитику, от этого наверное будет многое  зависеть. Но котировки это отдельная история. Понятно, что если много  лет платить небольшую долю прибыли, а потом начать платить больше, то  акции вырастут, даже если общее финансовое положение останется прежним.  Тем не менее, за 2018 год "Газпром" заплатил 29% от прибыли МСФО, а цель  - выйти за 2 года на 50%. Какой-то рост вполне вероятен, но с учётом  вышесказанного вилка не очень то и большая для кратного роста котировок.  Остаются и риски дальнейшей просадки газовых цен.

При этом,  постоянные читатели знают, что люблю газ, люблю "Газпром", но нельзя  игнорировать ситуацию на рынке. Другим компаниям может быть и похуже.  Более того, являюсь владельцем относительно небольшого количества акций,  полученных ещё по итогам, прошу прощения, ваучерной приватизации. Они  пережили и падение 2008 года, так что наверное переживут и всё  остальное. И если "Газпром" вырастет, буду только рад. Не является  инвестрекомендацией, критика, как всегда, приветствуется.

Источник: 

В качестве моего послесловия: В целом согласен. Хотя в деталях есть варианты. 

В случае  сползания цен к уровню 6 зеленых за МБТЕ, с одной стороны выручка  "Газпрома" на 400 млрд рублей конечно просядет и это точно похоже на 25 -  30% потери суммарной годовой прибыли корпорации. 

Но в то же  время с европейского рынка гарантированно вылетают США, у которых, с  доставкой и регазификацией, товар только по чистой себестоимости равен 8  баксам (при фактическом разбросе от 7,8 до 8,2). Потому что пока  европейский рынок даже на пике спроса  имел спотовые цены примерно в 1,25 - 1,3 от средних по году. Если  средняя просядет до 6, то значит в зимнем пике они прыгнут не выше 7,8. А  это как раз самый минимум американской себестоимости "с доставкой". 

 Это к тому, что сейчас продавая на сезонных пиках, американцы еще  ухитряются держать до 12% доли совокупного газового импорта ЕС. Для  справки, доля "Газпрома" составляет 37%. 

Если Штаты из игры  выбывают (а с такими их ценами другого варианта у них не  просматривается), то на рынке освобождается неплохих размеров доля...  занять которую в сущности просто некому. Африка добычу сокращает.  Северное море вообще закрывается. Катар и Ближний Восток в целом  дополнительных объемов не имеют, а те, что выдают, ориентируют на  значительно более доходный азиатский рынок. 

Из чего  напрашивается вывод, что цены на газ конечно имеют тенденцию к снижению,  а доля спотовой торговли - к росту. Но вместе с этим Россия имеет  хорошие шансы нарастить физические объемы поставок если не в 1,5 раза,  то процентов примерно так на 35. А значит можно прогнозировать, что  сокращение прибыли у "Газпрома" составит лишь процентов 15 - 18. 

Все конечно же примерно, так как посчитано буквально на коленке.