Что взорвется в первую очередь: “Почти мусорные” облигации

Ключевой инсайт Австрийской Школы Экономики (возможно, ключевой инсайт ВСЕЙ экономической науки) заключается в том, что сумма, которую вы берете в долг, имеет значение, но также имеет значение и то, как вы используете, одолженные вам деньги.

В качестве примера можно привести корпоративный долг США, который в последнее время структурно изменился в очень нехорошую сторону. Краткая версия этой истории заключается в том, что после того, как США снизили процентные ставки до исторически низких уровней, чтобы воспрепятствовать перерождению Великой Рецессии в Великую Депрессию, публичные компании пришли к осознанию, что они могут занимать деньги по меньшей процентной ставке, чем дивидендная доходность их акций, использовать полученные средства для выкупа собственных акций, обращающихся на рынке, и в процессе генерировать свободный денежный поток. И – как приятный дополнительный бонус – возросший спрос возвысил стоимость их акций, в результате чего их руководители стали получать еще более жирные бонусы в конце года.

Именно этим и занимались корпорации, и делали они это с неведанным доселе размахом.

Но – вспомните инсайт Австрийской Школы – результатом стал рост долга, не сопровождаемый ростом производственных активов, которые могли бы в будущем стать источником выплат по взятым кредитам.

По большому счету, если долг растет быстрее, чем операционный доход, то это означает снижение кредитоспособности. Таким образом, все эти заимствования привели к тому, что на рынке теперь обращается несколько триллионов долларов долгов, эмитированных компаниями, чей кредитный рейтинг всего лишь на одну ступень выше мусорного. Далее представляем точку зрения инвестиционного управляющего Луиса Гэйва по этому вопросу.

Луис Гэйв предупреждает, что размер корпоративного долга с рейтингом выше мусорного на одну ступень еще никогда не был таким большим

Луис Гэйв из Gavekal Research говорит, что основным источником потенциальной нестабильности в предстоящие годы является масштабный рост рынка корпоративного долга США, особенно корпоративного долга с рейтингом BBB (вблизи мусорного).

Недавно Гэйв сказал изданию FS Insider, что рост этого долга намного опередил рост экономики, и, возможно, этот долг ожидает перезагрузка во время следующего экономического спада, и все это все больше тревожит других стратегов.

Говоря о потенциальных проблемных точках, которые назревают на финансовых рынках или в мировой экономике, Гэйв сказал: “Если вы спросите клиентов из Франции, они как правило указывают пальцем на Италию. Если вы спросите клиентов из Италии, они указывают пальцем на Deutsche Bank; и, если вы спросите клиентов из Германии, они указывают пальцем на Францию. Когда я разговариваю с моими американскими клиентами, большинство из них указывают пальцем на Китай, который, по их мнению, имеет непомерно высокий уровень долговой нагрузки, и который, как они думают, вот-вот столкнется с экономическим кризисом”.

Тем не менее, Гэйв видит иной источник потенциальных проблем, поскольку, как он указывает, “размер корпоративного долга с рейтингом на одну ступень выше мусорного еще никогда не был таким большим” (см. Ниже).

Сегодняшняя проблема, сказал Гэйв, “заключается в том, что часть масштабного роста, который мы наблюдаем на рынке корпоративных облигаций США, действительно произошла в пространстве BBB. И поэтому, если у вас начинается экономический спад (и обычное снижение инвестиционных рейтингов, которое происходит в период экономического спада), то внезапно у вас случается так, что долг с инвестиционным рейтингом становится долгом с неинвестиционным рейтингом”.

Гэйв беспокоится о том, что это может вызвать шок на финансовых рынках, поскольку корпоративный долг США по большей части принадлежит пенсионным фондам, инвестиционным банкам и крупным финансовым учреждениям по всему миру.

“Есть реальные вопросы по поводу всего долга энергетических компаний, множество из которых имеют отрицательные кэш-флоу”, – сказал он, что также приводит к вопросам о долгах компаний из промышленного, автомобильного секторов и сектора недвижимости.

Гэйв спросил слушателей, “финансировал ли весь этот долговой рост покупку активов, которые в дальнейшем позволят обслуживать долг, а затем и его возврат, или действительно этот долговой рост способствовал масштабному приросту бай-бэков и финансового инжиниринга?” Гэйв сказал, что, если последнее предположение и есть правильный ответ, то это будет означать, что наши балансы гораздо более растянуты, чем в предыдущих циклах.

Подводя итог, можно сказать, что сотни американских компаний вот-вот столкнутся с понижением рейтинга своих облигаций до мусорного уровня. Затем им придется увеличить свои расходы, чтобы рефинансировать свои долги (или в некоторых случаях полностью погасить их), запустив смертельную спираль, которая, если история прошлых долговых загулов является нашим путеводителем в будущее, приведет к массовым банкротствам.

И, как заметил г-н Гэйв, большое количество этих облигаций находится в тех самых пенсионных фондах, которые ждет крах во время следующей экономической рецессии.

Опубликовано 04.02.2019 г.

Источник: What Blows Up First? Part 6: “Almost Junk” Bonds