ФРС надувает четвертый пузырь.

Лэнс Робертс

ФРС надувает четвертый пузырь.

В течение последних двух лет мы часто обсуждали влияние потока ликвидности со стороны Федеральной резервной системы, который искажает финансовые рынки, ведет к неэффективному инвестированию и растущему разрыву в уровнях благосостояния.

Наши опасения воспринимались как «медвежья» риторика и игнорировались, поскольку цены активов продолжали расти:

«Не иди против ФРС».

Тем не менее, после многих лет нулевых процентных ставок, бесконечных денежно-кредитных стимулов и отсутствия адекватного регулятивного надзора, последствия этих излишеств стали очевидными.

Не воспринимайте это как фразу «я же говорил». Скорее, это осознание неизбежного исхода, на перспективы которого инвесторы закрывали глаза в погоне за легкими деньгами.

Пусть это будет напоминанием о последствиях жадности

Баланс ФРС и SP500

Ловушка ликвидности

Ранее мы обсуждали «ловушку ликвидности», в которую ФРС себя загнала (наряду с Японией). Именно она будет препятствовать возобновлению экономического роста:

«Характерными особенностями ловушки ликвидности являются близкие к нулю краткосрочные процентные ставки и колебания денежной массы, которые не приводят к аналогичным изменениям общих уровней цен».

Наш сводный показатель состояния экономики состоит из доходности 10-летних облигаций, потребительской инфляции, заработной платы и индекса доллара. Важно отметить, что индекс является опережающим по отношению к ВВП (я оценивал перспективы снижения ВВП в первом квартале на -2%, но мой прогноз может оказаться чрезмерно оптимистичным).

Композитный индекс и ловушка ликвидности

Проблема ФРС заключается не только в том, что она попала в «экономическую ловушку ликвидности», где денежно-кредитная политика стала неэффективным инструментом стимулирования экономического роста. Проблемой является «рыночная ловушка ликвидности».

Всякий раз, когда ФРС или другие глобальные центральные банки применяют стимулирующую денежно-кредитную политику (например, за счет программ количественного смягчения или снижения ставок), цены на активы растут. Тем не менее общая экономическая активность не следует за ценами, что ведет к растущему разрыву в уровнях благосостояния между верхними 10% и нижними 90% населения. В то же время корпорации выравнивали свои балансы и использовали дешевые деньги для агрессивного выкупа акций, создавая иллюзию растущей прибыли, в то время как рост доходов оставался слабым.

Корпоративный долг к ВВП

Как я отмечал ранее, прибыль с 2009 года резко возросла, что было связано с постоянным сокращением числа акций в обращении, а не с заметным увеличением доходов на фоне растущей экономики.

Прибыль SP500 и объемы выкупа акций

Теперь ФРС вступила в главную битву, пытаясь противодействовать сценарию неисполнения кредитных обязательств, который является более масштабным и коварным, чем события финансового кризиса 2008 года.

В течение следующих нескольких месяцев Федеральная резервная система нарастит свой баланс до 10 триллионов долларов в попытке остановить взрыв рынков кредитования. Никто не может сказать наверняка, сможет ли предоставляемая ликвидность компенсировать риски для глобальной экономики (которая, согласно CFO.com, финансируется с плечом приблизительно 3 к 1):

«Глобальное отношение долговой нагрузки к ВВП достигло рекордного уровня в третьем квартале 2019 года, что вызывает обеспокоенность относительно финансирования инфраструктурных проектов.

Институт международных финансов сообщил в понедельник, что уровень задолженности к ВВП вырос до 322%, при этом общая долговая нагрузка достигла почти 253 триллионов долларов, а общий долг домохозяйств, правительства, а также финансового и нефинансового секторов вырос на 9 триллионов долларов за первые три квартала 2019 года».

Перечитайте последнюю фразу еще раз.

В 2019 году общая задолженность выросла примерно на 9 триллионов долларов, в то время как ФРС выкидывает на рынки около 6 триллионов долларов с целью компенсации. Другими словами, вся ликвидность ФРС пойдет только на стабилизацию долгового и кредитного рынков.

Пузыри, кругом пузыри

Джером Пауэлл, очевидно, понимает, что десятилетие денежных вливаний и низких процентных ставок создало пузырь активов, который больше, чем любой другой в истории. Однако ФРС оказалась в ловушке собственной политики, и любое изменение приведет к почти немедленной катастрофе, как это было в 2018 году.

Как я уже писал ранее:

«Что касается США, то Федеральный резерв был катализатором всех предшествующих финансовых событий с тех пор, как в конце 70-х годов занял активную позицию».

Ставки и SP500

На протяжении некоторого времени мы предостерегали инвесторов от веры в то, что ФРС сможет выручить рынки в любой ситуации. Тем не менее финансовые СМИ в это поверили. По словам доктора Ирвинга Фишера:

«Акции достигли стабильно высокого плато».

Важно понимать, что ФРС необходима эта вера со стороны участников рынка и потребителей. Ввиду того, что финансовая экосистема стала более жесткой, чем когда-либо (из-за расточительных мер ФРС в отношении процентных ставок и огромного потока ликвидности), главным риском стала «нестабильность стабильности».

«“ Парадокс стабильности-нестабильности” предполагает, что все игроки рациональны, а такая рациональность подразумевает избегание полного разрушения. Другими словами, все игроки будут действовать рационально, и никто не нажмет “большую красную кнопку”».

Федеральная резервная система надеялась, что у нее будет время и достаточное пространство для маневра, чтобы попытаться справиться с рисками, возникшими в системе после более 10 лет беспрецедентно мягкой денежно-кредитной политики.

К сожалению, времени не хватило, и рынки перестали «действовать рационально». И Федеральный резерв оказался в затруднительном положении.

После каждого рыночного кризиса регулятор снижал процентные ставки и проводил политику стимулирования рынков. Однако эти действия привели к непреднамеренным последствиям и вылились в повторные циклы взлетов и падений.

Несмотря на то, что с начала года рынок потерял почти 25%, трудно поверить, что такая незначительная коррекция сможет перезапустить рынки после невероятного ралли последнего десятилетия, вызванного потоком дешевых денег.

S&P 500 и ставка ФРС

Чтобы понять, почему ФРС оказалась в ловушке, мы должны вернуться к тому, что сказал Бен Бернанке в 2010 году, когда запускал второй раунд QE:

«Этот подход смягчал финансовые условия в прошлом и до сих пор выглядит эффективным инструментом. Фондовый рынок вырос, а долгосрочные процентные ставки упали, когда инвесторы начали предвидеть недавние события. Мягкие финансовые условия будут способствовать экономическому росту. Например, более низкие ставки по ипотечным кредитам сделают жилье доступным и позволят рефинансировать больше домохозяйств. Низкие ставки по корпоративным облигациям будут стимулировать инвестиции. А высокие цены на акции повысят потребительское благосостояние и доверие, что также может стимулировать расходы».

Я выделяю последнее предложение, потому что оно самое важное. Потребительские расходы составляют примерно 70% ВВП США; поэтому поддержание доверия потребителей имеет решающее значение. Проблема в том, что экономика больше не является производственной, а скорее финансовой. Замечание, высказанное Эллен Браун ранее:

«Финансовая экономика (включая акции, корпоративные облигации и недвижимость) сейчас на подъеме. Между тем, основная часть населения борется за выживание. В 2019 году 500 самых богатых людей мира стали на 12 триллионов долларов богаче, в то время как у 45% американцев нет сбережений, а почти у 70% нет и 1000 долларов на случай чрезвычайной ситуации, которые им не пришлось бы занимать.

Политика центрального банка, направленная на стимулирование экономики, оказала влияние только на финансовый сектор. Заявленная цель регулятора состоит в том, чтобы увеличить расходы за счет наращивания объемов кредитования банками, которые, как предполагается, являются шлюзом для перевода ликвидности из финансового в реальный сектор. Но этот механизм не работает, потому что потребители оказались вне системы».

Это отражено в недавних исследованиях:

Фондовый рынок — это не экономика.

Примерно 90% населения получает очень небольшую (если вообще получает) выгоду от роста стоимости акций.

Доля акций во владении домохозяйств

Еще один способ оценить проблему — посмотреть на динамику роста капитала верхних 10% и нижних 90% домохозяйств.

Рост

С 2007 года единственная категория граждан, которая наращивает капитал — те самые верхние 10%.

«Это не экономическое процветание. Это искажение экономики».

Как я уже говорил ранее:

«Если потребление сокращается, то и экономика тоже. Когда это происходит, начинаются дефолты, финансовая система искажается, и с экономикой начинают происходить плохие вещи».

И вот мы достигли этого этапа. Федеральная резервная система отчаянно пытается «спасти» финансовые и кредитные рынки, и может даже преуспеть в этом, однако восстановление реального сектора экономики может стать очень затяжным процессом.

70% рабочих мест обеспечиваются предприятиями малого и среднего бизнеса, а остановка экономики на длительный период времени может полностью выбить с рынка значительное число предприятий. Корпорации собираются ограничить наём, сократить капитальные затраты и перейти в оборонительный режим.

В то время как правительство работает над пакетом финансовой помощи, принятые меры будут недостаточными для поддержания экономики, и закидывание финансового рынка деньгами мало что изменит для погрязшего в долгах и недостаточно обеспеченного потребителя».

Четвертый пузырь
Как я уже говорил ранее:

«В настоящее время считается, что QE будет реализовываться при первых признаках длительного рыночного спада. Однако, как предполагает ФРС, этот инструмент будет использоваться только в случаях, когда снижения ставок окажется недостаточно».

Кризис кредитных рынков сделал снижение ставок совершенно неэффективным и подтолкнул ФРС к реализации самой экстремальной монетарной политики в истории.

ФРС надеется, что сможет раздуть очередной пузырь и восстановить доверие потребителей, а также стабилизировать рынки капитала. Проблема в том, что ФРС не успела ужесточить политику после предыдущего кризиса, и поэтому сейчас у нее не осталось пространства для маневра, в связи с чем нынешняя политика имеет гораздо более слабый эффект.

Тем не менее, даже если ФРС сможет надуть еще один пузырь, чтобы компенсировать ущерб от дефляции, нельзя сказать, что центральный банк делает достаточно для поддержания экономического роста, благосостояния потребителей или создания более стабильной финансовой среды.

Центральным банкам потребовалось огромное количество интервенций, чтобы удержать экономики на плаву во всем мире в течение последнего десятилетия, и перспективы восстановления роста прогнозируемыми темпами кажутся сомнительными.

Существует целый ряд проблем, которые нельзя решить инструментами ФРС:

Падение нормы сбережений;

Старение населения;

Погрязшая в долгах экономика;

Падение экспорта;

Замедление роста ВВП;

Недостаточная занятость среди молодого населения;

Отсутствие эластичности кривой спроса-предложения;

Слабое промышленное производство;

Зависимость от роста производительности.

Столпами США остается демография и процентные ставки. Стареющее население становится тормозом для сбережений, растет зависимость от социального обеспечения (поскольку занятость и экономическая стабильность упадут), а на горизонте маячит пенсионная проблема, масштабы которой еще никто не осознал.

Хотя текущий всплеск QE действительно может раздуть новый пузырь, нельзя бесконечно стимулировать потребление для наращивания экономической активности. Другими словами, вы не можете постоянно покупать дома и автомобили в течение одного цикла.

И появились признаки того, что пик текущего цикла уже пройден.

Одно можно сказать наверняка: ФРС больше не сможет повысить ставки или ужесточить денежно-кредитную политику.

Добро пожаловать в Соединенные Штаты Японии.