Как избежать ипотечного кризиса в России? Или идут ли чужие уроки впрок?

пару дней назад АККРА выпустило исследование по ипотечному рынку - о высоких рисках используемой модели, которое представляется вниманию читателям ниже.  Публикации АККРА вызвало бурную и незамедлительную реакцию причастный. Последовали опровержение (приведено в конце статьи отдельным разделом), первым выступил зам.министра финансов Алексей Моисеев, затем неназванные эксперты, а даже глава комитета Госдумы по финансовому рынку Анатолий Аксаков сказал свое веское слово: "В Америке выдавали кредиты даже собакам. А у нас ситуация иная", ну а так же эксперты ВШЭ, как без них то.

АККРА это национальное рейтинговое агенство, созданное чтобы заместить иностранные рейтинговые агентства, в деятельности которых было много политики. Использование рейтингов АККРА закреплены нормативными документами Правительства РФ, ЦБ, биржей и прочие субъектами. То есть, это не какая-то лавочка (типа экспертов ВШЭ или иных безымянных экспертов, которые стали уже аналогом "британских ученных"(тм)), а уполномоченное государством агентство. В зависимости от рейтингов АККРА банки получают деньги от государства (депозиты размещают, открывают счета и прочее). получают финансирование от ЦБ, коммерческие облигации допускаются к торгам, ЦБ берет их в залог, то есть их слова стоят очень-очень большие деньги.

Данную статью полезно прочитать после ранее размещенной мной статьёй Нацпроект по жилью: проблемы и риски, чтобы было понятно про какие риски идет речь.

---

Резюме

• Основным инструментом, используемым в настоящее время для решения задач по выполнению майских указов Президента РФ по улучшению жилищных условий, является программа «Фабрика ИЦБ ДОМ.РФ». В ее основе лежит механизм выпуска однотраншевых «агентских» ипотечных ценных бумаг (далее по тексту ИЦБ), выпускаемых американскими институтами развития Fannie Mae и Freddie Mac.
• Модель работы Fannie Mae и Freddie Mac стала одной из главных причин распространения кризиса в масштабах экономики США и мире в целом в 2007–2009 годах.
• «Агентские» ИЦБ, в отличие от модели классической многотраншевой секьюритизации, не способны создать оптимальные условия для развития российского рынка ипотеки. - Выпуск облигаций по агентской модели фактически означает прямой переход ответственности по бумагам на плечи государства.
• Расходы бюджета на покрытие дефолтов по однотраншевым ИЦБ при неблагоприятных сценариях снижения платежеспособности заемщиков могут составить от 900 млрд до 1,5 трлн руб.
• АКРА разработало комплексное решение, позволяющее выпускать в России прозрачные многотраншевые ИЦБ, кредитное качество которых не будет уступать лучшим мировым аналогам

Введение

За последние несколько лет ипотека превратилась в один из наиболее динамично развивающихся сегментов рынка кредитования. Объем предоставленных ипотечных кредитов демонстрирует устойчивый рост: в 2017-м темп прироста данного показателя к уровню 2016 года составил 37,3%, а в 2018-м — 49% в годовом сопоставлении. По итогам 2018 года совокупная сумма выданных кредитов обновила исторический максимум и составила 3 трлн руб., а общая задолженность физических лиц по ипотеке впервые превысила отметку в 6,5 трлн руб. Большинство банков из топ-30 открыли ипотечные центры и начали активно выдавать займы на приобретение жилья, включая тех участников, которые исторически специализировались на других сегментах кредитования. 

Основным инструментом, используемым в настоящее время для решения задач по выполнению майских указов по улучшению жилищных условий, является программа «Фабрика ИЦБ ДОМ.РФ». В ее основе лежит механизм выпуска однотраншевых «агентских» ИЦБ, выпускаемых американскими институтами развития Fannie Mae и Freddie Mac. Модель их работы стала одной из главных причин распространения кризиса в масштабах экономики США и мире в целом в 2007–2009 годах. Ключевыми примерами платформ финансирования, основанных на государственной поддержке институтов развития, являются американские ипотечные агентства Federal National Mortgage Association и Federal Home Loan Mortgage Corporation (далее — Fannie Mae и Freddie Mac), а также (в несравнимо более низких объемах) канадское агентство Canada Mortgage and Housing Corporation.

В международной практике ИЦБ, выпускаемые такими спонсируемыми институтами развития (Government-Sponsored Enterprises, GSE), получили название «агентские» ИЦБ (agency MBS). В России аналогом Fannie Mae и Freddie Mac является АО «ДОМ.РФ» (ААА(RU), прогноз «Стабильный»)3 (ранее — АО «АИЖК»; далее — ДОМ.РФ), которое выполняет функции развития и поддержки жилищного рынка в РФ. В 2016 году наблюдательный совет ДОМ.РФ одобрил изменение стратегии, предусматривающее переход на выпуск однотраншевых ипотечных облигаций в рамках Фабрики ИЦБ ДОМ.РФ (далее — Фабрика ИЦБ). Данная модель — копия модели Single Security, применяемой GSE в США, которая в свою очередь является видом модели «агентских» ИЦБ, ставшей причиной глобального кризиса 2007–2009 годов. Анализ его последствий, проведенный лидирующими финансовыми аналитиками показал, что одним из неоспоримых катализаторов кризиса стали некачественные «агентские» ИЦБ, эмитентом которых выступали GSE.4 Fannie Mae и Freddie Mac были созданы в рамках правительственной программы по поддержке ипотечных заемщиков. Агентства выкупали у частных банков ипотечные закладные и выпускали однотраншевые облигации, обеспеченные ипотечными кредитами. Несмотря на частную структуру капитала, оба агентства входили в список так называемых предприятий с государственной поддержкой, что предусматривало правительственные гарантии по их обязательствам. Единственным механизмом защиты «агентских» ИЦБ являлась гарантия ипотечных агентств, и участники рынка были уверены, что в случае возникновения проблем Fannie Mae и Freddie Mac будут спасены государством (т.е. риск переносился на плечи налогоплательщиков). «Агентские» ИЦБ считаются практически безрисковыми, близкими по своему качеству к казначейским облигациям правительства США. До наступления кризиса американские и зарубежные инвесторы, в том числе центральные банки и государственные фонды, вкладывали значительные средства в однотраншевые бумаги, выпускаемые GSE.

Ключевым элементом является высокая концентрация рисков на одном эмитенте, который по сути транслирует данный риск на государственный бюджет. В качестве примера реализации таких рисков можно привести события мирового финансового кризиса 2007–2009 годов. Всего с 2008 по 2019 год на спасение Fannie Mae и Freddie Mac было выделено около 188,1 млрд долл. государственной поддержки из средств налогоплательщиков. Потолок государственного долга США был увеличен на 800 млрд долл. и достиг отметки в 10,6 трлн долл. Результатом кризиса стала практически полный переход сегмента ипотеки под контроль государства. После 2008 года Конгресс США не смог создать эффективную и работоспособную систему финансирования жилищного строительства.

Развитие ипотеки и ИЦБ

Согласно целевым показателям национального проекта «Жилье и городская среда», совокупный размер ипотечного портфеля в России должен вырасти с 6,3 трлн руб. в 2018 году до 17,1 трлн руб. в 2024 году. Столь масштабное увеличение объемов кредитования планируется обеспечить, с одной стороны, за счет снижения средневзвешенной процентной ставки до уровня менее 8%, а с другой — путем формирования и развития рынка ИЦБ.

На протяжении последних пяти лет наблюдается активный рост ипотечного кредитования, которому способствует снижение процентных ставок и рост цен на недвижимость. Развитие ипотечного кредитования в данный период сопровождалось одновременным падением доходов населения и быстрым ростом общей долговой нагрузки. По итогам первого квартала 2019 года реальные располагаемые доходы населения сократились на 2,3% в годовом выражении. В период с 2014 по 2017 год доходы населения также падали, а в 2018-м выросли лишь на 0,1% с учетом единовременных выплат пенсионерам. Учитывая текущую динамику макроэкономических показателей в России, дальнейший органический рост ипотечного портфеля при сохранении существующих стандартов кредитования будет ограничен. Наиболее крупные банки уже исчерпали лимит «идеальных» заемщиков, имеющих минимальную долговую нагрузку и отвечающих наиболее жестким критериям андеррайтинга. АКРА полагает, что на фоне слабого кредитного спроса, обусловленного низким уровнем доступности кредитов для населения, существует высокая вероятность того, что оригинаторы могут пойти на дальнейшее повышение рискаппетитов и ослабят требования к заемщикам.

Рост ипотечных активов, как правило, сопровождается развитием рынка классических ИЦБ, которые играют системообразующую роль в качестве инструментов диверсификации риска. К примеру, в европейских юрисдикциях доля секьюритизации ипотечных кредитов составляет около 50–60%.

По мнению АКРА, многотраншевая секьюритизация позволит достичь целевого кредитного качества эмиссий ИЦБ, обеспечить финансирование требуемого объема выдачи ипотечных кредитов в рамках федеральных проектов и повысить контроль за выполнением ключевых задач, озвученных в майских указах Президента РФ. Результатом усилий по развитию рынка классических многотраншевых ИЦБ может стать повышение доступности ипотечных кредитов для населения без дополнительной нагрузки на бюджет.

Благодаря идентификации риск-профиля задолженности, селективному подходу и, как следствие, выборочному снижению процентных ставок по кредитам формируется инструмент поддержки наиболее надежных и конкурентных ипотечных заемщиков. АКРА полагает, что процентная ставка, выплачиваемая заемщиками с наиболее сильным кредитным профилем, потенциально может быть снижена с текущих уровней до 5–7% (в зависимости от характеристик каждого отдельного кредита)

Риски действующей модели

Выпуск облигаций по агентской модели фактически означает прямой переход ответственности по бумагам на плечи государства, что увеличивает нагрузку на бюджет и создает дополнительные риски для финансовой системы страны. В основе агентской модели лежит радикальное упрощение структуры стандартной сделки по выпуску ИЦБ. Оно характеризуется заменой индивидуально рассчитанных для каждой сделки внутренних механизмов повышения кредитного качества на один экзогенный источник поддержки — гарантию государства или квазигосударственных структур. Учитывая планируемое резкое увеличение объемов эмиссий, продолжение развития новой «фабричной» модели в фарватере американских «агентских» ИЦБ затрагивает не только стратегию развития ДОМ.РФ, но и безопасность и устойчивое развитие ипотечного рынка в России. 

Согласно планам ДОМ.РФ и прогнозам АКРА, объем выпуска однотраншевых облигаций в рамках Фабрики ИЦБ может составить 5–7 трлн руб. к 2024 году. Полный риск по этому значительному для юрисдикции пулу кредитов будет сконцентрирован на балансе одного контрагента (государства). 

Если ДОМ.РФ по каким-либо причинам не сможет исполнить взятые на себя обязательства, потери (с большой вероятностью) вынуждено будет взять на себя государство как кредитор последней инстанции. Для расчета потенциального объема убытков, которые могут быть переложены на плечи налогоплательщиков, АКРА провело анализ статистических данных российского рынка ипотечной секьюритизации за последние 15 лет. С учетом потенциального снижения платежеспособности заемщиков (учитывается в моделях и рейтингах АКРА посредством применения сценарного подхода ), а также при исключении реструктурированных и выкупленных кредитов, прогнозируемый объем дефолтов в различных сценариях может достигать 10–20%. Принимая во внимание недостатки агентской модели и предполагаемые объемы выпуска «фабричных» ИЦБ, расходы бюджета на покрытие дефолтов по однотраншевым ИЦБ могут составить от 900 млрд до 1,5 трлн руб.

Заключение

Модель «Фабрика ИЦБ ДОМ.РФ» направлена на работу с «премиальным» сегментом заемщиков, а попытки распространить программу на весь рынок увеличат нагрузку на государственный бюджет и создадут дополнительные риски для финансовой системы страны. Подходы к структурированию и оценке рисков в «фабричной» модели остаются непрозрачными для рынка, а сами выпуски облигаций используются для преодоления регуляторных барьеров, которые поставлены перед всеми, кроме «фабричных» ИЦБ. Регуляторные «туннели», искусственно созданные ДОМ.РФ в обход рыночных механизмов, изолируют институт развития от конкуренции и способствуют монополизации рынка. При этом мировой опыт использования аналогичных моделей свидетельствует о повышенных рисках «агентских» ИЦБ в сравнении с многотраншевой секьюритизацией, которые компенсируются за счет государственного бюджета.

---

Оспаривание доклада

Авторская вставка: По самим ипотекам стандартно, когда для первого взноса берут потребительский кредит. так же широко распространено завышение стоимости залога (квартиры) так чтобы сумма кредита закрывала и первоначальный взнос (в осторожной оценке таких ипотек от 1/3 до 1/2 - собственные исследования). Формально первоначальный взнос есть, но фактически его нет. Поэтому когда пишут, что мол по всем ипотекам есть первоначальный взнос, то это, так скажем, лукавство. Брать потребительский кредит для первого взноса предлагают сами банки, прям у них же одновременно с ипотекой, с перечислением денег со счета на счет в погашение первого взноса.

1. "Рассуждения аналитиков об ипотечном кризисе в России и аналогии с США не имеют под собой никаких оснований", - заявил журналистам замминистра финансов Алексей Моисеев., - "В отличие от американского рынка в России выдается минимальная доля ипотечных кредитов с низким или нулевым первоначальным взносом, а их секьюритизация и вовсе законодательно запрещена. Что еще более важно - в отличие от США в России нельзя в любой момент прекратить обязательства по ипотечному кредиту, просто отказавшись от "ключей". В США комбинация именно этих двух факторов привела к кризису на ипотечном рынке в момент снижения цен на недвижимость", - отметил Моисеев.

2. Неназванные эксперты а так же эксперты из ВШЭ рассказывают

«По мнению агентства все решения, выработанные профессиональными институтами, являются в корне ошибочными и подлежат немедленному пересмотру – разумеется, по рецепту, выписанному творческим коллективом АКРА, основанному на анализе причин и истоков кризиса на американском ипотечном рынке в 2007-2009 годах. К сожалению, авторы берутся утверждать о том, что развитие рынка ипотечных облигаций в России копирует гибельный путь развития американского рынка, не потрудившись разобраться в предметной области, например, в фабрике ИЦБ. А проведенный ими «анализ» основан скорее на популярных мифах, нежели фактах, статистике и реальных событиях», - рассказал эксперт.

«Причиной кризиса в США стало, прежде всего, распространение высокорискованных кредитов с низким или нулевым первоначальным взносом их секьюритизация с упаковкой в многотраншевые бумаги. Именно взрывной рост объемов рынка таких бумаг, предлагаемых в исследовании АКРА, послужил триггером для начала масштабного финансового кризиса в условиях снижения цен на рынке недвижимости. В 2006 году, перед самым кризисом, доля многотраншевых бумаг без поручительства агентств достигла своего пика – 55% в объеме выпуска», - отмечает один из экспертов рынка.