Ключевая, на мой взгляд, фраза в этой статье: "Главной проблемой является размер опционных программ вознаграждения менеджмента, а выкупы акций всего лишь сопровождают этот процесс." Т.е. обратные выкупы - это только симптом.
Статья:
Обратный выкуп акций является очень распространенным явлением в корпоративной практике. Данный процесс по сути ничем не отличается от выплаты дивидендов с точки зрения баланса компании, т. к. это еще один способ вернуть денежные средства акционерам. Однако если глубже проанализировать происходящие в последние 10 лет процессы, связанные с байбэками, все становится далеко не так однозначно.
Вот простая математическая задача для вас: если у компаний, входящих в индекс S&P 500, есть 289 млрд акций в обращении, и за 10 лет они выкупают из них 82 млрд, сколько акций останется в конце этого периода? Правильный ответ – 294 млрд, что на 5 млрд больше, чем до начала байбэков. Конечно же, это не тот ответ, который сразу пришел вам на ум. Но это реальные цифры за последнее десятилетие, и они указывают на тот факт, что инвесторы, которые долгое время считались главными бенефициарами выкупа, могут и не быть ими.
Теория и практика
Несмотря на то, что компании из индекса S&P 500 выкупили более 80 млрд акций, общее количество бумаг этих компаний, находящихся в обращении, почти не изменилось.
В последнее время было множество споров о стоимости байбэков, вызванных тем фактом, что компании, по-видимому, потратили на обратные выкупы значительную часть денег, которые они сэкономили от снижения налогов, произошедшего благодаря реформе Трампа. Объем байбэков, который увеличивался в течение большей части прошлого десятилетия, в прошлом году подскочил примерно на 50% до почти $800 млрд у компаний из S&P 500, что стало новым годовым максимумом, по данным S&P Global Inc.
Многим это показалось не только плохим результатом снижения налогов, но и плохим вложением корпоративных прибылей в целом, и эта тенденция может даже привести к изменению регулирования в данной области. В прошлом месяце американские сенаторы-демократы предложили законопроект, ограничивающий возможности компаний в плане выкупа своих акции. Сенатор-республиканец Марко Рубио выступил со своим собственным предложением ограничить байбэки путем увеличения налогов на прирост капитала, нивелируя преимущество выкупа по сравнению с дивидендами, которые облагаются налогом как доход.
Независимо от оценок самих байбэков, вероятно, все согласны с тем, что обратный выкуп – это способ, с помощью которого компании возвращают деньги акционерам. Механизм данного процесса заключается в том, что обратный выкуп уменьшает количество акций в обращении и, следовательно, повышает размер будущей прибыли на акцию. Решающие продать акции выигрывают, получая немного более высокую цену, чем если бы байбэк не проводился. Инвесторы, удерживающие акции, которые участвуют в выкупе, ждут более высоких дивидендов и продолжения восходящей динамики котировок. Но этот базовый сценария может быть в корне неверным.
Несмотря на множество дискуссий о байбэках, доля входящих в S&P 500 компаний, выплачивающих дивиденды, за последние 10 лет выросла.
В начале марта известный биржевой стратег Эд Ярдени выпустил обвинительный материал о байбэках, заявив, что был неправ, когда поддерживал этот процесс. По словам Ярдени, почти все доходы от выкупа акций поступают топ-менеджерам. «Байбэки не предназначены для «возврата денег акционерам», как принято считать», – отметил он в своей регулярной рассылке.
По словам Ярдени, за последние 10 лет компании из S&P 500 потратили примерно $4,5 трлн на байбэки, однако, по его подсчетам, которые включают некоторые корректировки, количество акции этих компаний, находящихся в обращении, за тот же период снизилось всего на 2%. Чем объясняется столь небольшое изменение? Программами вознаграждения сотрудников компаний, проводящих обратные выкупы акций.
Куда делись эти акции?
Байбэки не вернули деньги акционерам и не повысили цены на акции. Все, что они сделали, – это выкупили акции, которые были выпущены для вознаграждения сотрудников. Это по сути позволило руководству компаний получить более высокие выплаты по опционным программам мотивации топ-менеджеров.
Согласно данным S&P Dow Jones Indices, входящие в S&P 500 компании в начале 2009 года имели в обращении 284 млрд акций и выкупили 81,5 млрд из них к концу прошлого года. Это означает, что количество акций в обращении должно было упасть почти на 29%. Вместо этого оно сократилось всего на 2%, по подсчетам Ярдени, или даже немного увеличилось, как показывают данные S&P.
Даже с учетом эмиссии акций и изменения их количества в результате корпоративных приобретений, примерно две трети того, что компании потратили на байбэки, похоже, пошло на вознаграждение топ-менеджеров через опционные программы. И это еще не все.
Истории о байбэках, как правило, заключаются в том, что у компаний есть объем прибыли, и они предпочитают использовать ее для поддержания свои акции с помощью обратного выкупа. Но еще в 2005 году Совет по финансовым стандартам бухгалтерского учета начал заставлять компании учитывать стоимость опционных расходов, даже если они не являются денежными затратами.
Это означает, что обратный выкуп на самом деле не финансирует акции. Корпоративные результаты уже включают затраты на опционные программы вознаграждения менеджмента. К тому моменту, когда большинство инвесторов захочет получить отдачу от байбэка, фактически эти деньги уже давно «потрачены». Обратные выкупы – всего лишь способ привести счета в порядок.
Без обратных выкупов акционеры фактически платили бы за вознаграждения топ-менеджеров дважды: один раз, когда они были израсходованы, и второй раз от появления этих акций на бирже, что вызывает разводнение акционерного капитала. При этом менеджмент получает опционы в любом случае. И действительно, рост объема байбэков за последние полтора десятилетия довольно тесно коррелирует с изменением учета опционов, произошедшим в 2005 году. Есть даже некоторые исследования, предполагающие эту причинно-следственную связь.
Так выгодны ли обратные выкупы акционерам или только менеджменту компании? На самом деле байбэки, как маркетинг или аренда, сродни любым другим расходам в бизнесе. Потраченный на эффективных менеджеров, выкуп акций пойдет на пользу и акционерам. Скорей всего, всплеск объема вознаграждений менеджмента привел к довольно расточительным байбэкам. Это также может свидетельствовать о том, что все мы тратим слишком много времени на симптом, а не на причину. Главной проблемой является размер опционных программ вознаграждения менеджмента, а выкупы акций всего лишь сопровождают этот процесс.
По материалам bloomberg.com
БКС Брокер
Комментарии
Решение об обратном выкупе принимает совет директоров. Совет директоров формируют акционеры. то есть крупнейшие акционеры приказывают генеральному директору взять в банке кредит и выкупить акции.
И вот тут самое интересное - какие акции они выкупают?
Обычные? Привилегированные?
У кого выкупают? У миноритариев или выкупают пакет у крупного акционера? Если у крупного, то почему он продаёт свой пакет? Он нашёл местечко получше для вложения денег? Или его выгоняют? Или он вообще разорился?
Мне кажется, что ситуёвина на мировом фондовом рынке крайне непростая. Мне вот кажется, что происходит массовое выдавливание спекулятивных капиталов из американских корпораций. То есть спекулям выдают кучу фантиков и машут ручкой.
А "Блюмберг" пытается делать вид что ничего не происходит. И формально даже и не сильно врёт потому, что спекули в прибыли. Пока в прибыли. пока можно радоваться и лакать шампанское. это позже до них дойдёт что их выкинули из игры.
Так вот мне кажется...
Мне кажется, что по некоторым компаниям скорее наоборот - крупные акционеры потихоньку (в том числе и при помощи выкупов) сливают часть своих акций. В результате там остаются скорее спекули, которых не жалко пустить под нож.
В предложенном вами варианте акционеры должны сливать свой пакет институциональным инвесторам. Например, пенсионным фондам. А там и так уже всё выгребли.
Опять же спекулю интересно зайти на привилегированные акции с гарантированным доходом, заметно большим, нежели процент по банковскому депозиту. А, судя по объёму торгов и по количеству акций, поступивших в продажу, торгуются обычные. То есть те, которые с правом голоса.
Поэтому мне кажется, что некая условная группировка промышленников, приведя к власти Трампа, получила кредиты и выкупает контроль над промышленностью. А вот потом будет инфляция и они легко расплатятся по займам. А выкинутые спекули тихо окочурятся.
Так вот мне кажется...
Если я правильно понимаю, в этой схеме фактически не происходит выкупа акций вообще, совсем. У топ-менеджера есть опцион на покупку акций в N штук. И он просто обналичивает этот опцион, предварительно подняв стоимость акций на радость лохам-акционерам (как именно подняв? см. "сова - эффективный менеджер"). Тупо вынимает из бюджета компании сумму составляющую N*(текущую стоимость акций). Для отчётности это проводят как бэйбек, но количество акций в обращении не меняется, так как обналичиваются опционы на покупку акций а не сами акции.
Возможно, рост подобных выкупов говорит о том, что возможности топ-менеджеров по надуванию пузырей исчерпываются. Это как минимум. Более ожидаемый вариант - они ожидают ползучее или резкое снижение стоимости акций своих компаний и тихо выводят деньги оттуда.
Поясню. Обычной практикой для ценных сотрудников являются бонусы в виде опционов на акции самой компании. Проработал, скажем, успешно 2 года - получаешь опцион, скажем, на $1 млн в акциях. Срок опциона - еще 1 год, потом ты эти акции получаешь, можешь их продать и получить деньги. А можешь держать и получать дивиденды.
Знаю в РФ крупную компанию, которая выдает опционы на акции даже сотрудникам среднего звена, а уж топы-то получают сотни миллионов.
Но у компании своих акций нет, их надо выкупать из числа вращающихся на бирже. Тогда компания объявляет байбэк и все ожидают. что количество акций на рынке сократится, а значит стоимость каждой оставшейся акции вырастет. (если раньше компания с капитализацией в $100 млрд имела в обороте 10 млрд акций, то каждая стоила $10. А если 1 млрд. акций исчез с биржи, то оставшиеся 9 млрд должны стоить по $11,1). Все стараются купить дорожающие акции и цена реально на бирже растет.
Выкупленные акции по опционам выдаются сотрудникам компании. Однако они их не держат, а почти все сразу продают на бирже (из статьи следует, что на руках остается всего 2%). Акции тихо возвращаются туда откуда пришли, но это не афишируется, поэтому цена акций не падает.
Таким образом, обратный выкуп акций (байбэк) является способом иллюзорного надувания цены компании в пользу ее сотрудников, преимущественно топ-менеджмента. Потому что подорожание акций - явление временное, оно либо исчезает, либо происходит со всем рынком. Акционеры массово реализовать свои акции не могут, ибо в этом случае цена на них упадет существенно.
Чтобы купить акции на бирже нужны деньги.
Решение о выкупе принимает Совет директоров. То есть люди, представляющие интересы акционеров, а не менеджмента.
Опцион - это конечно очень мило, но при нормальном положении дел он реализуется за счёт дополнительной эмиссии, а не за счёт обратного выкупа.
Опять же объёмы торгов. Не многовато ли для мухлежа с бонусами?
Мне всё-таки кажется, что план реконкисты вступил в действие. Просто кое-кто затормозил его начало потому, что список будущих хозяев нового мира решили немножечко подкорректировать.)
А вот доп эмиссия (ради выплат), как раз, акционерам не выгодна, она размывает их доли и ведет к снижению стоимости акций. Доп. эмиссия хороша ради вложения денег в производство (новый проект), тогда капитализация компании увеличивается и акции могут подрасти.
Миноритариям от размывания будет больно. Да. А крупные игроки докупят до нужной доли.
Я поэтому и написал что нужно смотреть какие именно акции торгуются. Если привилегированные, то это спекуляция однозначно. А если обычные, то это совсем другой расклад.
Но сам по себе объём торгов внушает. Это уже что-то системное.
Недавно на АШ была статья про истерику Ларри Финка. Он там выл и страдал оттого, что ФРС эмитирует слишком много дешёвых денег. То есть условные промышленники берут взаймы у банков под гуманный процент.
А вот привлекать заёмный капитал посредством размещения своих акций не хотят. Поэтому на фондовом рынке штиль. Мало того. Эти негодяи ещё и байбэки устроили массовые. Совсем беда и печаль для приличных людей.
Зачем это выдумывать?
цель любой предпринимательской организации это получение прибыли и рост стоимости.
Стоимость и прибыль, с т. зрения финансов это два сообщающихся сосуда.
Цель деятельности финансового директора, чтобы уровень воды в этих сосудах повышался.
Существует масса инструментов для этого и обратный выкуп-лишь один из них.
И как от применения любого инструмента с некоей эффективностью выполняется основная цель (повышение стоимости и прибыли фирмы), а попутно могут решаться или возникать (часто-незапланировано) и другие цели и задачи, в.т.ч., например-доп.выплаты топменеджменту...
Байбэк осуществляется, как раз из прибыли. Это - дыра в ваших сообщающихся сосудах.
это не дыра, а способ перелива из одного сосуда в другой.
в т.ч. и для минимизации налогов, и для минимизации стоимости кредита и для ещё много чего...
а еще смешнее то, что размер этих опционов у топов прямо зависит от капитализации. То есть строят пирамиду, перекачивая прибыль топам в карман легальным способом. А акционеры ждут продолжения роста и только поддакивают.
Да весь фондовый рынок с его "инструментами" создан для спекулей. Если бы он был для вложения денег то иных инструментов кроме как купил / продал на нем бы не было.
Вы глубоко заблуждаетесь.
если бы это было так, никакого фондового рынка не существовало бы, а было бы казино.
На самом деле фондовый рынок решает множество задач.
Одним из следствий существования богатого фондового рынка, например, является стремление множества технологических стартапов всего мира переехать в Калифорнию.
Прелестно! Аналогично, повышение зарплаты генерального директора пойдет на пользу всем работникам компании! Если у населения отнять триллион и отдать миллиардерам, то это пойдет на пользу населению... Продолжать можно бесконечно.
Перспективный чат детектед! Сим повелеваю - внести запись в реестр самых обсуждаемых за последние 4 часа.
Байбек - это в первую очередь способ поддержать котировку акций, а если учесть, что это делается в кредит, то это означает тупо поддержание штанов. Т.е. без байбека курсы уже бы давно обвалились.
Все написанное выше верно для условий свободного рынка. А он давно уже не существует. Поэтому байбэк - это способ перекачки капитала глобальным китам фондового рынка. Компания объявила байбэк. Информация об этом задолго до объявления известна акулам рынка. Они скупают акции, а на байбэке сбрасывают их по повышенной цене. Акции потом продаются через опционы сотрудникам, которые снова относят их на рынок, где цена к этому времени упала. Если бы не байбэки, участники фондового рынка давно бы пошли по миру. Цитата:
From Chart 1, we can see surprisingly that the S&P 500 companies usually spent more money to buy back shares when their stock price was high and spend less when the market price was low. In the third quarter of 2007, S&P 500 companies spent more than $130 billion to buy back their own shares, which unfortunately were at the market peak. Then the market crashed. In the first quarter of 2009, the market capitalization shrank to almost half of the market capitalization it was in the third quarter of 2007, yet companies only spent $31 billion to repurchase stocks. From Chart 2, we can observe that when the market capitalization was low, only about 30% of the S&P 500 companies bought back shares. When the market went up, more and more companies repurchased their shares. From 2006 to 2007 and from 2011 to 2012, more than half of the companies spent money on buying back their shares.
As of now, the stock market is close to all-time high, about 60% companies are buying back shares. This number is also close to an all-time high. Does this tell us something?
How could it be possible that companies get the timing so perfectly wrong? There can be multiple reasons for this. One reason might be that those companies wanted to increase spending on shares when earnings were continuing up. In this way, their share value could go higher. Another reason is that when their stock prices are high, the companies are more optimistic and they think they have excess cash to spend. Unfortunately they are usually optimistic at the wrong time.
Перевод:
«Из графика 1 мы к своему удивлению видим, что компании из S&P 500 обычно тратят больше денег на выкуп акций, когда рыночные цены высокие, и тратят меньше, когда цены низкие. В третьем квартале 2007 года компании S&P 500 потратили $130 млрд на выкуп своих акций, что, к сожалению, было на пике рынка. Потом рынок рухнул. В первом квартале 2009 года капитализация рынка сократилась почти наполовину по сравнению с третьим кварталом 2007 года, но компании потратили только $31 млрд на выкуп акций.
Из графика 2 мы видим, что когда капитализация рынка была низкой, только 30% компаний из S&P 500 покупали свои акции. Когда рынок пошел вверх, свои акции выкупали все больше и больше компаний. С 2006 до 2007 года и с 2011 до 2012 более половины компаний тратили деньги на выкуп своих акций.
На данный момент рынок близок к историческому максимуму, и около 60% компаний выкупают свои акции. Число этих компаний также близко к историческому максимуму. О чем нам это говорит?
Как это вообще возможно, что компании выбирают время столь очевидно ошибочно? У них должно быть для этого много причин. Одной из причин может быть то, что компании хотели увеличить расходы на акции в момент роста своих доходов. В этом случае стоимость их акций могла подняться выше. Другая причина, когда цена акций высока, компании полны оптимизма и считают, что у них есть избыток кэша для покупки. К сожалению, они обычно полны оптимизма не в то время».
Руководители половины компаний из S&P 500, настолько глупы, что не могут выбрать правильное время для выкупа акций?
Источник: Share Buybacks by S&P 500 Companies, http://www.nasdaq.com/article/share-buybacks-by-sp-500-companies-cm251453.
Я когда-то разбирался с этим делом (http://svprez.eu5.org/2/2-20171220-fondrynok.htm). Наиболее активные сторонники байбэка (кто бы сомневался) - глобальные спекулянты. Цитата:
«То, что вы хотели бы сделать как инвестор, – подключить их [топ-менеджеров ]к машине и запустить полиграф, чтобы убедиться, правдивы ли они. За исключением полиграфа, лучший признак ориентированного на акционеров управления - при условии, что его акции недооценены - выкуп. Полиграф-прокси, вот что это такое». Угадайте автора с одного раза? Уоррен Баффет