Нуриэль Рубини:Бракоразводный договор для Еврозоны

Бракоразводный договор для Еврозоны

Европейскому центральному банку удалось предотвратить катастрофу, инвесторы вздохнули с облегчением и рынки начали расти. Но фундаментально проблемы так и не решились. Не исключено, что Греция все же вынуждена будет прибегнуть к реструктуризации; Португалия и Ирландия могут последовать ее примеру. Даже Испания и Италия могут оказаться под прицелом. Редко кому удавалось выйти из банковского кризиса, не изъяв из системы токсические активы, или не прибегнув к рекапитализации. Еврозоне не хватает главных свойств, присущих валютным союзам, которые прошли испытание временем; запланированные реформы, скорее всего, лишь усилят латентные дисбалансы на уровне банковского сектора, дефицитов и фискальной политики, сделав Еврозону еще менее жизнеспособной перед лицом внутренних и внешних потрясений. Конечно, развод - непростое дело, но, возможно, это лучше, чем попытки спасти безнадежный брак. Периферийный долговой кризис угрожает поглотить центральные страны Еврозоны, спровоцировав огромный дефицит капитала в банковском секторе и рост финансовых обязательств, что приведет к длительной стагнации во всем регионе. Очевидно, это следствие трудноизлечимых, врожденных уродств Еврозоны. В связи с этим мы предлагаем оформить развод следующим образом.

Страны, покидающие Еврозону, должны отказаться от модели роста, основанного на долге, в пользу роста, основанного на экспорте и внутренних доходах. Страны, остающиеся в Еврозоне, должны стимулировать внутренний спрос. В этом контексте особое значение приобретают соглашения о свободной торговле. В идеале, пять проблемных стран на периферии - Португалия, Ирландия, Греция, Италия и Испания - должны покинуть валютный союз, договорившись о финансировании на переходный период. Корректировка валютных курсов поможет скорректировать экономические аспекты. Гораздо лучше восстанавливать конкурентоспособность путем девальвации, чем через изменение относительных цен при фиксированном номинальном курсе, которое влечет за собой не только затяжную долговую дефляцию, которая может в любом случае закончиться беспорядочным дефолтом и изгнанием из союза, но и устойчиво высокую инфляцию в профицитных странах. Конечно даже при согласованном демонтаже валютного союза не обойтись без перекосов и проблем, но ведь все заинтересованы в том, чтобы свести неблагоприятные последствия к минимуму, четко следуя разработанной стратегии выхода. Эта стратегия гарантирует жизнеспособность стран, покидающих союз, и обеспечит надежность евро. Она поможет сохранить европейский таможенный союз, который пойдет на пользу всем странам; а также создать концепцию общего центрального банка для тех, кто останется в Еврозоне.

Переходная монетарная концепция эффективно вернет механизм валютных курсов, который предшествовал возникновению евро: целевые валютные курсы, установленные национальными центральными банками, поддержка ЕЦБ для предотвращения валютного коллапса, отток капитала и, как следствие, рост инфляции. Новые валютные коридоры будут расширятся поэтапно. в ответ на рост инфляции, а премия за валютный риск вернется к нормальным значениям. После переходного периода национальные центральные банки и ЕЦБ сформируют конгруэнтные инфляционные цели, чтобы избежать протекционизма на уровне ЕС путем ограничения конкурентной девальвации. Выбывшие страны станут маленькими открытыми экономиками по сравнению с оставшейся Еврозоной, поэтому колебания валютных курсов для них будут быстро трансформироваться в инфляцию. вынуждая их избегать девальваций, чтобы не провоцировать раскручивание ценовой спирали. В отличие от других валютных режимов, этим коридорам будут не страшны неадекватные валютные резервы выбывших стран. ЕЦБ будет скупать национальные валюты у самых истоков, чтобы сгладить последствия валютных коллапсов и дефолтов. Эта часть плана перекладывает бремя ответственности за финансирование корректировки и выхода стран из Еврозоны на ЕЦБ и тех, кто останется. Но алименты на время переходного периода или единовременная выплата - зачастую - ключ к успешному разводу; временное официальное финансирование позволит снизить убытки и риски дефолтов, а также обеспечит выживание и единство ЕС, не допустив отката в процессе глобализации, который часто следует за финансовыми кризисами. 

Ясная последовательная и надежная законодательная база очень важна для успешного выхода. К моменту выхода мы реденоминируем все договоры, составленные в соответствии с  национальным законодательством, в новой валюте. Мы сохраним евро в договорах, составленных в соответствии с иностранным законодательством, в зависимости от территориальной принадлежности сторон договора. Выбывающие страны могут ускорить «одомашнивание» внешнего долга еще до начала переходного периода, чтобы свести к минимуму несоответствия в балансах. Дисбалансы системы платежей будут реденоминированы по согласованию и зачтены между ЕЦБ и национальными центральными банками. Расширение валютных коридоров по мере снижения премии за риск приведет к снижению балансовых последствий. В конечном счете, свободное движение валют, определяемое инфляционными целями, и независимые центральные банки помогут восстановить макроэкономические защитные буферы и вернуть доверие к политике.

Самой главной угрозой для этой стратегии выхода являются банки и финансовые рынки. Начало «одомашнивания» еще до выхода из Еврозоны поможет сократить убытки по кредитам и снизить валютный риск. Если ЕЦБ поддержит валюту, то страны смогут выиграть время для хеджирования и выплаты долгов, деноминированных в евро. Такая политика сгладит негативные последствия для банковской системы и поддержит экономическую активность и инвестиции. Однако сомнения относительно работоспособности стратегии могут спровоцировать отток капитала, что потребует от правительств временной национализации банков, замораживания депозитов и активного использования неденежных платежей. У нас есть законы, регулирующие разводы, потому что хороший развод лучше плохого брака. Рано или поздно Еврозоне придется разработать план выхода, и чем дольше она откладывает это, тем дороже он ей может обойтись.

Арнаб Дас и Нуриэль Рубини

Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Financial Times