Spydell "Перспективы рынка и рубля"

Относительно курса рубля. Объяснить курс рубля невозможно вне контекста денежных потоков. Какой приток валюты был и ожидается? В 2021 году в страну поступило 545 млрд валюты по товарам и услугам, где товары составили 490 млрд, причем экспорт в 4 квартале составил рекордные за всю историю 148 млрд долл
Если не будет энергетической блокады, либо каких-либо других экспортных ограничений – исходя из текущей сырьевой конъюнктуры, экспорт за 1 квартал может составить 175 млрд долл.

Экспорт услуг упадет до 9-10 млрд с 16 млрд в 4 квартале во многом благодаря обнулению авиа сборов с международных рейсов. В совокупности по товарам и услугам около 185 млрд за 1 квартал.

Импорт товаров и услуг в 2021 был всего 379 млрд и 109 млрд за 4 квартал. При текущей макроэкономической конъюнктуре, ограничениях импорта и обвале курса рубля, импорт товаров и услуг в 1 квартале упадет до минимумов ковидного периода. Во втором квартале 2020 было 66 млрд, а в 1 квартале 2021 около 79 млрд, так что за 1 квартал 2022 можно ожидать около 67-70 млрд, во многом благодаря высокой базе января 2022, но в марте 2022 падение импорта может стать драматическим, утягивая на дно весь импорт второго квартала – около 47-50, что будет ниже 1 кв 2009.

Итак, по балансу товаров и услуг за первый квартал 2022 ожидается профицит на уровне невероятных 116 млрд долл. Для сравнения, за всю историю лишь четыре раза профицит превышал 50 млрд: 1 кв 2012 (50.4 млрд), 4 кв 2018 (50.7 млрд) и 3, 4 кв 2021 (55 и 63.4 млрд).

Как уже писал, за войну щедро платят США и ЕС )) Такой странный спайк на последнем столбце гистограммы обусловлен тем, что во все предыдущие кризисы импорт и экспорт падали синхронно в ответ на обвал цен на сырье или физические ограничения поставок. Сейчас иначе.

Вторичные доходы – это, как правило, выплаты гастарбайтеров к себе на родину, здесь чистый баланс в среднем по 1.5 млрд в квартал дефицита. Он несущественный и можно не рассматривать.

Есть еще одна важная категория, как баланс инвестиционных доходов, которые складываются из процентов, дивидендов, реинвестирования доходов и потоков распределенной прибыли. По сути, все то, что бизнес и население изымает из своих прямых, портфельных и прочих инвестиций. Вот здесь баланс отрицательные, т.е. дефицит на уровне 42 млрд долл, где выплаты 111 млрд, а доходы 69 млрд.

Я ожидаю в том или ином виде моратория на данный вид потоков. Если иностранцы ограничат инвестиционные доходы резидентов РФ, то российские власти частично ограничат иностранные доходы. И хотя, существенная часть этих потоков замыкается на аффилированные с российскими компаниями оффшорные структуры, около 60-70 млрд из этого (110 млрд) дохода принадлежит иностранцам. По всей видимости, дефицит может сократиться до 4-5 млрд за квартал против текущих 10-11 млрд.
Итого, по всему счету текущих операций (баланс товаров и услуг + баланс вторичных доходов + баланс первичных доходов) выходит, что профицит только за первый квартал может составить 100 млрд+ весьма уверенно.

Это обусловлено высоким экспортом, падением импорта и трансформацией инвестиционных доходов из-за санкционных ограничений. Что может ограничить столь чудовищный профицит? Это прямые экспортные ограничения, т.к. при существующем геополитическом напряжении рекордные цены на сырье могут продержаться высокими и во втором квартале.

С счетом текущих операций разобрались. Далее фин.счет. В 2021 году отток капитала российскими резидентами составил 81.5 млрд долл, где все было сосредоточено на компаниях с их оттоком в 84 млрд и основной категорией – прямые инвестиции. Большая часть из этой суммы была направлена в оффшорные структуры не с целью получения дохода, а с целью сокрытия дохода или оптимизации налоговых схем.

Указ Путина от 28 февраля предполагает, что российским резидентам запрещается предоставлять займы в валюте и зачислять валюту на счета в банках за пределами РФ. Из этого следует, что основной канал утечки закрывается, как действиями властями РФ и директивами ЦБ РФ, так и действиями Запада. По крайней мере, США и ЕС делают все возможное, чтобы ни один резидент не оставлял в их юрисдикциях ни одного доллара и ни одного евро. Поэтому основные каналы утечки закрываются.
Остается что? Бегство иностранцев. Во многом вынужденное. В прошлой статье я писал, что оцениваю потенциальный объем вывода в 400 млрд долл за год-два. И это в худшем случае, т.к. не все иностранцы уйдут. Совокупный объем внешних обязательств, номинированных в рублях (предполагающих бегство и давление на курс рубля) – 818 млрд, но из этих 818 примерно половина принадлежит российским структурам, скрытым в оффшорных схемах. Поэтому, 400 млрд – ну это прям совсем под чистую. Я не рассматриваю, что, например, Макдональдс или АШАН побегут (это прямые инвестиции), но вот портфельные инвестиции могут выйти.

Так вот, свыше 90% из 275 млрд портфельных инвестиций сосредоточено в странах, вводящих санкции. Но это оценка на начало ноября, когда все было на хаях. При текущей оценке ОФЗ и рынка из этих 275 млрд висит от силы 70-100 млрд.

Поэтому я считаю, что иностранцев выгрузят на самом днем, по лоям раздадут. Более того, не только сами акции и ОФЗ по минимумах, но и курс сделают максимально невыгодным. Они входили по курсу 50-75, а выходить будут по курсу 100+

Так что прям масштабного давления на рубль не предполагается со стороны финсчета. Просто нет значительных иностранных вложений, их реально нет.
Учитывая ограничения на вывоз капитала и токсичную инвестиционную среду на Западе для наших олигархов, утечек по активам не предполагается и более того, возможен даже приток на траектории репатриации иностранных активов обратно в Россию со стороны резидентов РФ. В активах сидит у РФ 1.5 трлн долл с учетом ЗВР и основная часть из них заблокирована. Бегство иностранец будет, да и масштабным в абсолютных величинах, но на самом деле ничтожным в относительных величинах.
Из этого всего следует, что радикального давления по фин.счету платежного баланса не ожидается, но есть еще момент.

Архитектура и парадигма управления ЗВР меняется. Раньше они нужны были под интервенции (в 2009-2015), покрытия под импорт в 90-х (при рисках дефицита счета торгового баланса), обеспечения внешнего долга (1990-2022) и для методичек МВФ и Всемирного банка, как эмиссия под приток валюты. Ну и еще, как страховка от кризиса, на черный день, отсюда и бюджетное правило. Но все меняется. Мир изменился. Нет никакого черного дня, все заблокируют нахрен. Поэтому ЗВР не нужны, а следовательно, меняется вся конструкция денежных потоков. Раньше избыток валюты ЦБ стерилизовал, наращивая ЗВР. Но что сейчас? Если ЗВР больше нет? А ведь ожидается чудовищный профицит.

Вот тут и подходим к курсу рубля. Учитывая трансформацию фин.потоков, когда существует контроль капитала и международные ограничения на инвестиции, то компенсировать профицит может только импорт. Следовательно, давление на доллар будет настолько сильным, что рубль вполне может укрепиться до 40-50 руб. Что этому может помешать? В нынешних условиях только экспортные эмбарго, чтобы стравить избыточный профицит или тотальная финансовая блокада РФ по Swift и прочим схемам. Если это реализуется, то да - экспорт рухнет и вся конфигурация будет иной. Все выше сказанное актуально, если удастся сохранить экспорт, в противном случае расклад меняется.

По рынку все очень просто. Он начнет расти сразу, как только разгрузят иностранцев. Я оцениваю это 1-2 квартал точно, так что с 3 квартала могут что то показать уверенное, с этого момента и рубль развернется. Поэтому да, на этом кризисе и войне можно сделать состояния на несколько жизней вперед... Также нужно иметь в виду решение о продаже 80% экспортных доходов и это НАМНОГО мощнее, чем любые интервенции, намного!

P.S. Решение по ставке идиотское, что и предполагалось. Они хотели компенсировать набеги на банки убийством экономики и парализацией всех инвестиций, ведь они заблокировали не только международное кредитование, но и внутреннее. Дилетанты, что с них взять... Ничего не меняется. Но решения по движениям капитала разумные.