9 января 2020 г., Сиэтл, Мохамед А. Эль-Эриан: После принятия на себя обязательства по нормализации денежно-кредитной политики в 2018 году Федеральный резерв США и Европейский центральный банк в прошлом году осуществили обратный курс с дальнейшими сокращениями процентных ставок и инъекциями ликвидности. Тем не менее, учитывая растущую среднесрочную неопределенность, центральные банки не следует ожидать спокойных условий в 2020 году.

После года, когда произошел один из самых больших разворотов в недавней истории денежно-кредитной политики, центральные банки теперь надеются на мир и спокойствие в 2020 году. Это особенно верно для Европейского центрального банка и Федерального резерва США, двух самых мощных денежных институтов в мире. Но реализация мира и покоя все больше находится вне их прямого контроля; и их надежды легко разбились бы, если бы рынки уступили любому набору среднесрочных неопределенностей, многие из которых выходят далеко за рамки экономики и финансов и охватывают сферы геополитики, институтов и внутренних социальных и политических условий.

Чуть более года назад ЕЦБ и ФРС шли по пути постепенного сокращения своих значительно расширенных балансов, и ФРС повышала процентные ставки с уровней, впервые принятых в разгар мирового финансового кризиса. Оба учреждения пытались нормализовать свою денежно-кредитную политику после многих лет использования сверхнизких или отрицательных процентных ставок и крупномасштабных покупок активов. ФРС четыре раза повышала процентные ставки в 2018 году, сигнализировала о дальнейшем повышении на 2019 год и установила раскрутку своего баланса на «автопилоте». И ЕЦБ прекратил расширение своего баланса и начал уклоняться от дальнейшего стимулирования.

Год спустя все эти меры были отменены. Вместо дальнейшего повышения ставок ФРС сократила их трижды в 2019 году. Вместо сокращения своего баланса, ФРС расширила его в большей степени за последние четыре месяца года, чем за любой сопоставимый период после кризиса. И отнюдь не сигнализируя о возможной нормализации своей структуры ставок, ФРС насильно перешла к тактике «оттягивать этот момент как можно дольше». ЕЦБ также продвинул свою структуру процентных ставок на отрицательную территорию и возобновил свою программу покупки активов. В результате, ФРС и ЕЦБ расчистили путь для сокращений процентных ставок по всему миру, создав одни из самых приемлемых мировых валютных условий за всю историю наблюдений.

Это драматическое изменение политики было особенно любопытным в двух отношениях. Во-первых, он материализовался, несмотря на растущий дискомфорт - как внутри, так и за пределами центральных банков - из-за сопутствующего ущерба и непреднамеренных последствий продолжительной зависимости от ультра-слабой денежно-кредитной политики. Во всяком случае, этот дискомфорт рос в течение года из-за негативного влияния ультра-низких и отрицательных показателей на динамизм экономики и финансовую стабильность. Во-вторых, резкое изменение не было ответом на провал в глобальном росте, не говоря уже о рецессии. По большинству оценок, рост в 2019 году составил около 3% - по сравнению с 3,6% в предыдущем году - и многие наблюдатели ожидают быстрого восстановления в 2020 году.

Вместо того, чтобы действовать по четким экономическим сигналам, крупные центральные банки вновь уступили давлению со стороны финансовых рынков. В качестве примера можно привести четвертый квартал 2018 года, когда ФРС отреагировала на резкую распродажу на фондовом рынке, которая, казалось, угрожала функционированию некоторых рынков по всему миру. Другой случай произошел в сентябре 2019 года, когда ФРС отреагировала на внезапное непредвиденное нарушение на оптовом рынке финансирования (репо) - сложного и узко-специализированного сегмента рынка, который предполагает тесное взаимодействие между ФРС и банковской системой.

Это не означает, что цели центральных банков не подвергались риску в каждом случае. В обоих случаях общие проблемы на финансовом рынке могли бы подорвать экономический рост и стабильную инфляцию, создав условия для еще более острого вмешательства денежно-кредитной политики в будущем. Вот почему ФРС, в частности, формулировала свой политический разворот как вариант «страхования».

Но проблемы, стоящие перед центральными банками, на этом не заканчиваются. Позволив финансовым рынкам снова диктовать изменения в денежно-кредитной политике, и ЕЦБ, и ФРС подлили масла в огонь, который бушевал годами. Финансовые рынки были перенесены с одного рекордного уровня на другой, независимо от основополагающих экономических основ, потому что трейдеры и инвесторы были вынуждены полагать, что центральные банки являются их лучшими партнерами («лучшие друзья навсегда»). Снова и снова центральные банки проявляли желание и способность вмешаться, чтобы подавить волатильность и сохранить цены на акции и облигации повышенными. В результате, правильный подход для инвесторов заключался в том, чтобы покупать каждый раз, когда рынок падает, и делать это все быстрее и быстрее.

Хотя достаточная и предсказуемая ликвидность может помочь успокоить рынки, она не устраняет существующие барьеры для устойчивого и всеобъемлющего роста. В частности, экономика еврозоны в настоящее время обременена структурными препятствиями, которые препятствуют росту производительности. И существуют глубокие долгосрочные структурные неопределенности, связанные с изменением климата, технологическими сбоями и демографическими тенденциями.

Более того, во всем мире наблюдается общая потеря доверия к институтам и мнениям экспертов, а также глубокое чувство маргинализации и отчуждения среди значительных слоев общества. Политическая поляризация еще более интенсивна, и многие демократии претерпевают не вполне ясные изменения. Кроме того, хотя торговое напряжение между Соединенными Штатами и Китаем было временно ослаблено в результате «первой фазы» сделки, основные источники конфликта едва ли были урегулированы. И мир внезапно приходит в тупик, поскольку напряженность в отношениях между США и Ираном обострилась, и Иран пообещал дальнейший ответный удар за целенаправленное убийство Америкой высшего военного лидера Ирана.

Для долгосрочного экономического благополучия и финансовой стабильности этот перечень неопределенностей требует политического ответа, который выходит далеко за рамки традиционных полномочий центральных банков. Он призывает к всестороннему многолетнему взаимодействию с использованием структурных, фискальных и трансграничных инструментов. Без этого финансовые рынки будут по-прежнему ожидать вмешательства центрального банка, которое, как показывает все больше фактов, не только становится все более неэффективным для экономики, но и потенциально контрпродуктивным. Независимо от того, будут ли центральные банки находиться в центре внимания в 2020 году, они, вероятно, столкнутся с еще большими проблемами политической автономии и авторитета политики, которые так важны для их эффективности.

Мохамед А. Эль-Эриан, главный экономический советник в Allianz, материнской компании PIMCO, где он занимал пост генерального директора и сопредседателя по инвестициям, был председателем Совета глобального развития при президенте США Бараке Обаме. Он является избранным президентом колледжа Квинс (Кембриджский университет), старшим консультантом в Gramercy и профессором по совместительству в школе Wharton в Университете Пенсильвании. Ранее он занимал должность генерального директора Гарвардской управляющей компании и заместителя директора Международного валютного фонда. Четыре года подряд его называли одним из 100 лучших мыслителей внешней политики. В последнее время он является автором «Единственная игра в городе: центральные банки, нестабильность и предотвращение следующего краха».